生豬上漲周期終結(jié)，豆粕消費提振力度有限

2011年以來，大連豆粕從年初的3500元/噸一線跌至目前的2700元/噸，累計跌幅達23%。除了國家調(diào)控和歐美債務(wù)問題造成的利空以外，由于美國自身壓榨需求疲軟及南美貨幣貶值造成對美國的出口沖擊也是主要原因。

2011年春節(jié)以來，我國港口大豆庫存迅速攀升，年內(nèi)絕大部分時間里港口大豆庫存超過600萬噸。依據(jù)國家糧油信息中心報告預測，12年1月份我國進口大豆到港量仍將繼續(xù)維持高位，預期在500萬噸左右。受港口大豆到貨量居高不下以及1月份春節(jié)長假的影響，今后兩個月，沿海地區(qū)進口大豆庫存有望走升，12月底可能增至650萬噸；明年1月逼近甚至超過700萬噸，到達歷史高位。

圖1:港口大豆庫存仍居高位圖2:進口大豆成本持續(xù)回落

由于我國豆粕主要采用進口大豆壓榨，所以大豆進口成本對豆粕價格起到較大影響。目前中國從美國進口大豆的完稅成本價格不足3800元/噸，而從巴西進口大豆的完稅成本價格為3760元/噸，且從第一部分的分析，我們認為進口大豆價格有可能持續(xù)回落，進口價格對后期豆粕走勢起到支撐作用將非常有限，加上歷史高位的港口庫存壓制，豆粕將難以擺脫供應(yīng)過剩格局。

二、豬周期頂部呈現(xiàn)，豬糧比尚未見底

中國特有的飲食結(jié)構(gòu)使得豬肉顯得尤為重要，從數(shù)據(jù)來看，豬肉價格與CPI走勢有著良好的正相關(guān)關(guān)系，所以長期以來中國的通脹被豬肉價格波動牽引，豬周期甚至被某些學者上升為宏觀經(jīng)濟周期的表象。從2000年至今，我國一共經(jīng)歷了三個完整的豬周期，前三個周期均值為38個月，即3年左右。本輪豬周期始于2010年6月，到2011年9月份的新高，豬肉價格上漲階段已經(jīng)持續(xù)了15個月，截止至12月9日，豬肉價格出現(xiàn)了持續(xù)回落，也未出現(xiàn)往年年底小幅走高跡象，所以我們認為本輪豬周期的頂部區(qū)域已經(jīng)形成，后期將運行至下跌階段，豬肉價格仍有回落空間。當然需要注意的是，這個論據(jù)的成立是基于國家不出臺生豬養(yǎng)殖業(yè)臨時干預政策及不發(fā)生重大疫情的前提之下。

影響豬肉價格的因素是多方面的，但和所有商品一樣，成本和供給的調(diào)整是最為關(guān)鍵的。

圖3:能繁母豬量持續(xù)攀升圖4:生豬存欄量也處于高位

圖5:規(guī)模生豬凈利潤并沒較大增長圖6:散養(yǎng)生豬利潤基本較去年持平

養(yǎng)豬成本的改變將致使生豬存欄量發(fā)生變化，進而使得供給面發(fā)生調(diào)整，一旦市場供需平衡被打破，豬肉價格會隨之發(fā)生波動。生豬養(yǎng)殖廠會依據(jù)豬肉價格的波動情況對養(yǎng)殖規(guī)模進行調(diào)整，最終傳導至當期母豬存欄量，這將最終決定下期生豬供給量，從而形成一個閉合傳導鏈。在末端需求未發(fā)生較大變化的前提下，豬肉價格會隨著豬糧比呈現(xiàn)同周期性的正相變化。

本輪豬周期的豬糧比高點于2011年6月出現(xiàn)，隨后持續(xù)走低，目前尚未見底。如果按照前三輪豬周期均值38個月計算，本輪豬肉價格上漲15個月，那下降階段應(yīng)該有23個月左右，這就意味著從長周期考慮，整個2012年豬肉價格或?qū)⑻幱谙滦型ǖ溃�生豬養(yǎng)殖對于豆粕的支撐將難以匹敵本輪豬周期上漲階段力度。

圖7：豬糧比持續(xù)回落

另有一點需要關(guān)注的是，有關(guān)部門表示，為了穩(wěn)定豬肉價格，2012年有可能推出部分豬肉期貨的品種，假設(shè)相關(guān)生豬期貨品種推出，有可能改變市場結(jié)構(gòu)及傳統(tǒng)定價模式，后期我們將對此進行持續(xù)跟蹤。

綜合以上兩點，歷史高位的大豆港口庫存壓制，進口價格對豆粕后期走勢起到支撐力度有限，加上隨著生豬價格拐點出現(xiàn)，國內(nèi)難以找到更大的需求點撬動豆粕市場，豆粕市場前景黯淡。

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